Börsen-Zeitung: Mysterium Inflation,
Marktkommentar von Dietegen Müller

(ots) - Der Markt geht in den USA derzeit von rund drei
Zinssenkungen aus - mit ein Grund für die relativ gute Entwicklung
der Aktienmärkte. Seit dem vierten Quartal 2018 sind die
Zinserwartungen förmlich eingebrochen. Der Markt ist damit
"taubenhafter" als die US-Notenbank Fed in ihren eigenen Annahmen,
geht also von einer weitaus stärkeren Lockerung der Geldpolitik aus.
Die Fed befindet sich tatsächlich in einem Dilemma, wenn eine starke
Abkühlung der Wirtschaft - etwa durch eine Eskalation des
Handelskonflikts - stärkere geldpolitische Maßnahmen nahelegt. So
hat Luca Paolini, Chefstratege von Pictet Asset Management, kürzlich
in Frankfurt nicht ausgeschlossen, dass es zu drastischen
Zinssenkungen kommen könnte, falls die US-Wirtschaft in eine
Rezession abgleitet.

Bloß ist mit einem Leitzins von 2,25 bis 2,50 Prozent der
Spielraum nach unten für die Fed überschaubar. Das weiß sie selbst
natürlich auch. Fed-Chef Jerome Powell hat auf einer Konferenz Anfang
Juni in Chicago gesagt, es werde keine Überraschung mehr sein, wenn
die Leitzinsen erneut einmal den unteren Rand ihrer Wirkungsfähigkeit
- den sogenannten Effective Lower Bound (ELB) - erreichen. Die Fed
müsse sich darauf einstellen, so Powell. Vereinfacht gesagt geht es
um die Frage, was die Fed zu tun gedenkt, wenn die Leitzinsen die
Grenze von 0 Prozent erreichen, ob Negativzinsen möglich wären oder
ob sie andere Mittel nutzen würde, um die Wirtschaft zu stützen.

Anlass zur Sorge gibt auch die inverse US-Zinsstrukturkurve, die
eine hohe Wahrscheinlichkeit für eine Rezession signalisiert -
immerhin ist ja auch der Aufschwung, wenn er über Juni hinausgeht,
der längste in der jüngeren Geschichte der USA. Über die
Interpretation sind sich die Akteure aber nicht einig. Während für
etliche Marktteilnehmer damit gesetzt ist, dass eine Rezession kommt


- und damit die Wahrscheinlichkeit von Zinssenkungen, die über das
hinausgehen, was am Markt eingepreist wird, hoch wäre -, gibt es auch
anderslautende Einschätzungen.

Der versierte US-Investor Howard Marks etwa sieht die Ursache für
die Inversion darin, dass die Fed die Zinsen am kurzen Ende erhöht
hat, während gleichzeitig ein Kapitalüberschuss sowie ein hohes
Sicherheitsbedürfnis der Anleger eine hohe Nachfrage nach
langlaufenden Bonds erzeugt haben und damit die Renditen am langen
Ende drückten. Marks weist auch auf den geringeren Kapitalbedarf im
Informationszeitalter hin, etwa für Internetunternehmen, die weniger
Schulden aufnehmen als kapitalintensivere Unternehmen etwa aus dem
Industriesektor. "Ich verstehe nicht ganz, warum eine inverse
Zinsstrukturkurve negativ sein soll", so Marks, "aber ich kann nicht
beweisen, dass sie es nicht ist." Eine mögliche Auswirkung sei, dass
Banken keine Fristentransformation mehr im Zinsgeschäft machen
können.

Unabhängig davon, wie die inverse US-Zinskurve nun beurteilt
wird: Dass die Notenbanken gezwungen sein dürften, die Zinsen zu
senken oder sich gar neue Maßnahmen zu überlegen, ist durchaus
wahrscheinlich. Abgesehen von US-Präsident Donald Trumps
unberechenbarem Politikstil und dem Risiko eines Handelskriegs, der
zu einer globalen Rezession führen könnte, sind auch die niedrigen
Inflationserwartungen und die niedrigen Inflationsraten ein Problem.

Einmal außer Acht gelassen, dass eine militärische Konfrontation
in der Golfregion zu einem Preisschock bei Treibstoffen führen würde,
gibt es keine Anzeichen, dass die Kerninflationsrate in den
Industrieländern steigen dürfte. "Es ist mysteriös, warum die
Inflation heute so gering ist und ob es in Zukunft Inflation geben
wird", schreibt Howard Marks in seinem aktuellen Memo. In Europa ist
die Inflationserwartung gemessen an Fünf-Jahres-Inflations-Swaps
kollabiert und auf ein Rekordtief von unter 1,2 Prozent gefallen, und
auch in den USA gerät sie wieder ins Rutschen.

Dies in einem Umfeld, in dem die Wirtschaft noch wächst und die
Arbeitslosigkeit moderat ist. Selbst in den USA, wo der Arbeitsmarkt
als angespannt gilt, steigen die Löhne nur mäßig - was daran liegen
könnte, dass der Anteil der Bevölkerung, die am Arbeitsmarkt
teilnimmt, seit der Finanzkrise geschrumpft ist.

Auch wenn die vom Markt gehegte Erwartung von drei
US-Zinssenkungen sportlich wirkt: Das Risiko eines Handelskriegs
sowie die sinkenden Inflationserwartungen sprechen eher für weiter
fallende Zinsen. Bis das rasant steigende US-Defizit sich
inflationssteigernd auswirkt, dürften noch einige Jahre ins Land
gehen. Das kümmert derzeit noch kaum jemanden.



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